Pengar in på Utility Merger Mania

av Richard Stavros

Investerar dagligen Veckans artikel

På grund av en våg av fusioner är investerare i allmännyttiga tjänster alltmer i den svåra situationen att behöva utvärdera om den nya sammanslagna enheten kommer att leverera långsiktigt aktieägarvärde.

Lyckligtvis är de flesta av de senaste sammanslagningarna som har tillkännagivits helt kontantaffärer, vilket betyder att om du har turen att hålla målbolaget, så kan du helt enkelt ta pengarna och springa.

Situationen blir dock mer komplicerad när en affär innebär en kombination av kontanter och aktier eller är en aktie-för-aktie-transaktion. Men den här typen av affärer har fallit ur mode på sistone.

Sedan finns det förstås det faktum att många av förvärvarna är de allmännyttiga jättarna som är kärninnehav i de flesta inkomstinvesterares portföljer. Så även om du äger målbolaget i en kontantaffär, är oddsen att du också äger aktier i köparen.

At Utility Forecaster, vi är först och främst inkomstinvesterare. Som sådan ger vi i allmänhet våra portföljinnehav ett stort utrymme när det kommer till värderingsproblem. Du får trots allt inte betalt om du inte är investerad i en utdelningsaktie.

Men vi vet också att vissa allmännyttiga investerare handlar oftare än andra. Och det betyder att de är mer inställda på värderingsproblem.

Samtidigt måste även långsiktiga aktieägare regelbundet bedöma om grunderna för deras favoritaktier har förändrats.

Även om alla fall är olika, har fusioner och förvärv (M&A) i allmänhet en dålig meritlista med investerare.

Faktum är att många studier bekräftar detta. A Harvard Business Review Rapporten visade att M&A har en felfrekvens på någonstans mellan 50 % och 85 %. KPMG fann att 83 % av affärerna inte hade ökat aktieägarnas avkastning, medan en separat studie av AT Kearney drog slutsatsen att totalavkastningen på M&A var negativ.

Mer mer mer

När det kommer till verktyg, anstränger det godtrogenhet att tro att varje affär kommer att kunna leverera tillräckligt mycket värde för att kompensera för deras tvåsiffriga premier.

i Exelon Corp. (NYSE: EXC) sammanslagning med Pepco Holdings, som äntligen (äntligen!) stängde igår, fick distributionsverkets aktieägare en premie på 24.7 %. I Dominion Resources Inc.'s (NYSE: D) förvärv av Questar Corp. (NYSE: STR), gick energijätten med på att betala en premie på 30 %. I Södra kompaniets (NYSE: SO) pågående affär för att förvärva gasverket AGL Resources Inc. (NYSE: GAS), aktieägare kommer att få en premie på 36 %.

Och Duke Energy Corp (NYSE: DUK) förvärv av Piedmont Natural Gas Co Inc. (NYSE: PNY) innebär en premie på hela 40 %!

I de flesta fall är det strategiska skälet för dessa sammanslagningar att kompensera för svag efterfrågan på el genom att diversifiera till områden som förväntas leverera en växande ström av reglerade intäkter.

Det återstår fortfarande att se om så kommer att bli fallet eller om köpsprejen helt enkelt kommer att bli ytterligare ett exempel på att imperiets byggande har gått snett.

Åtminstone vet vi att dessa affärer på kort till medellång sikt kommer att sträcka ut de flesta köpares kreditvärden. Naturligtvis har kreditvärderingsinstituten noterat det.

I början av december noterade S&P:

"Ominsvarligt verkar de nyligen tillkännagivna affärerna vara till oöverträffade premier, och på grund av de priser som betalas föreslår de förvärvande företagen att finansiera dem med avsevärt mer skulder än vi normalt ser."

Med andra ord kan risken från den högre hävstångseffekten till följd av dessa affärer uppväga deras påstådda fördelar.

Som ett resultat av detta satte de tre stora kreditvärderingsinstituten Southern och Duke på negativa utsikter efter tillkännagivandet av deras affärer, även om båda företagen fortfarande har kreditbetyg av investeringsgrad.

Varför företagssammanslagningar misslyckas

Sammanslagningar kan misslyckas av många olika anledningar, inklusive en konflikt mellan affärskulturer, svårigheten att eliminera uppsägningar eller brist på strategisk vision eller ledarskap, bland annat.

Dessa utmaningar förvärras av det faktum att företagen är utlämnade till tillsynsmyndigheternas nåd och ibland tvingas göra eftergifter för att få affären klar.

Eftersom tillsynsmyndigheternas valkretsar vanligtvis inte bara inkluderar skattebetalare, utan också de politiker som utser dem, är de i slutändan politiska djur.

Och det betyder att de är angelägna om att få verktyg att ge sitt samtycke till godsaker som inte skulle vara vettigt för företag som verkar inom någon annan sektor, som att tvinga företag att ha dubbla huvudkontor för att bevara lokala jobb; tvinga dem att erbjuda kraftiga rabatter på sin produkt (dvs. räntesänkningar till skattebetalarna); eller få dem att åta sig ett investeringsmandat, som att gå med på att spendera på förnybar energi eller någon typ av regional ekonomisk utveckling.

När en affär väl undanröjer alla regulatoriska hinder kan kostnaderna och fördelarna med en sammanslagning se helt annorlunda ut än vad de var från början.

Wall Street M&A-problemet

Även om antalet börsnoterade företag har minskat under decennierna, har antalet investeringsbanker som ställer upp chefer för att fullfölja nya affärer inte gjort det. Och vissa C-sviter kommer att ge efter för sådan övertalning, även om en bankirs fusionsråd oftare är opportunistisk än sund.

Cynikerna antar troligen att relationerna mellan chefer och investeringsbanker alltid har varit så här.

För årtionden sedan brukade dock investeringsbanker agera mer som konsulter till chefer, och investerare kunde räkna med att världens Lazards och Rothschilds levererade de bästa strategiska råden.

Men sedan 1970-talet har de flesta investeringsbanker på Wall Street i princip blivit högbetalda försäljare, som regelbundet kommer och ringer i intresse av att göra en affär, något som ansågs vara deklassigt i investeringsbankernas tidiga dagar.

Och vilket hopp dessa bankirer än kan ha om att leverera genomtänkta, långsiktiga strategiska råd är vanligtvis underordnat den intensiva konkurrensen från ett trångt fält där att få en affär gjord till varje pris och göra bonusen är av största vikt.

Som ett resultat av detta har några företagschefer som jag har känt genom åren gjort det till vana att förbjuda alla investeringsbanker från företagets lokaler på grund av den tvivelaktiga kvaliteten på deras strategiska rådgivning.

Det är därför kritiker har föreslagit att bankbonusar ska fördelas över ett visst antal år, så att bankirer har ett incitament att utveckla affärer som har bestående värde.

Även om några av de sammanslagningar som har tillkännagivits under de senaste månaderna verkar vara strategiskt vettiga, kommer vi att fortsätta att övervaka utvecklingen av dem med lämplig nivå av skepsis.

Särskilt meddelande från författaren:

Vårt superhemliga aktieval

I maj håller vi vår årliga Riktighetstoppmöte – i år i Las Vegas. Det är ett bra sätt för oss att träffa dig, våra prenumeranter, en-mot-en, och det finns fortfarande lediga platser om du är intresserad.

Även i år kommer vi att ge en speciell rekommendation till dem som deltar i toppmötet och till dem som är en del av vårt Förmögenhetssällskapet, vars medlemmar får alla Investing Daily-nyhetsbrev och andra premiumtjänster.

Det är en rolig övning för oss eftersom det inte finns några regler. Vi behöver inte välja ett nyttolager. Faktum är att vårt val inte ens behöver vara en aktie: Det kan vara en alternativ investering som inte handlas på en offentlig marknad.

Vår utgivare säger att vi inte kan avslöja valet Utility Forecaster, eller till och med till honom före toppmötet. Men under de kommande veckorna kommer vi att berätta om några av de undersökningar vi gör för att identifiera detta exklusiva val.