De ECB als laatste geldschieter

GEI verwelkomt Dirk Ehnts als vaste donateur. Zijn bio vind je aan het einde van dit artikel.

De Europese Centrale Bank trad tijdens de crisis op als lender of last resort (LOLR). Het heeft vrij en onbeperkt geleend. Veel commentatoren hebben dit beleid toegejuicht en tegenwoordig vind je er niet veel discussie over. In deze tijden zijn er echter geen no-brainers. Laat me het uitstekende ter sprake brengen Willem Buiter:

De Bagehotiaanse LOLR grijpt om twee redenen in.

(i) Bankruns zijn niet nodig. Typisch laten de formele modellen van bankruns zien dat er (ten minste) twee evenwichten bestaan: een waarin er geen bankrun is en een waarin er geen bankrun is. Zonder een centrale bank die optreedt als LOLR (of een ander apparaat zoals verplichte feestdagen, waarbij de sequentiële servicebeperking (wie het eerst komt, het eerst maalt recht van deposanten om hun geld op te nemen) wordt opgeschort), kan er een 'coördinatie mislukking' waardoor deposanten zich richten op het verkeerde evenwicht, de 'run'. De LOLR elimineert het run-evenwicht.

(ii) Bankruns zijn kostbaar. Ze kunnen ervoor zorgen dat banken failliet gaan; ze kunnen het betalingssysteem aantasten (wanneer controleerbare bankdeposito's een belangrijk betaalmiddel zijn) en ze kunnen interfereren met het vermogen van het banksysteem om nieuwe leningen te verstrekken of bestaande leningen door te rollen, waardoor de levering van handelskrediet, werkkapitaal enz. etc. Faillissement is maatschappelijk kostbaar. Het is niet alleen een herschikking van eigendomsclaims. Echte middelen worden verspild aan advocaten, accountants, accountants en deurwaarders. 'Going concern-waarde', inclusief goodwill, kan worden vernietigd. Gevestigde relaties tussen kredietnemers en leningfunctionarissen kunnen worden onderbroken en het sociaal kapitaal vermindert.

Laat me nog één ding toevoegen: een centrale bank zou alleen in LOLR-modus moeten gaan als er een liquiditeit crisis. Een liquiditeitscrisis is een situatie waarin financiële instellingen fundamenteel gezond zijn, maar het moeilijk vinden om bestaande schulden door te rollen vanwege ongunstige omstandigheden op de financiële markten.

Een heel andere situatie is die van een insolventie crisis. Hier zijn financiële instellingen failliet omdat ze leningen verstrekken aan kredietnemers die niet kunnen terugbetalen, of activa kopen die grotendeels niet-renderend blijken te zijn. De beleidsconclusies van deze twee gevallen zijn, zoals u misschien al begrijpt, niet dezelfde: terwijl in een liquiditeitscrisis LOLR het juiste beleid is, is het niet in een insolventie crisis. Failliete financiële instellingen moeten failliet kunnen gaan om de verliezen onder de verantwoordelijken te verdelen.

Helaas zijn de Europese instellingen overeengekomen om de financiële crisis te beheersen als een liquiditeits-/overheidsschuldencrisis. Het is echter duidelijk een insolventie/particuliere schuldencrisis. Europese banken hebben geïnvesteerd in giftige activa (meestal hypotheekgerelateerd) en zijn, toen ze met de gevolgen werden geconfronteerd, failliet gegaan. Ze werden vervolgens gered door het publiek. Nu bezit het publiek – via de ECB – enkele van de giftige activa, die zware verliezen lijken te genereren. Dit is het verhaal achter de kapitaalverhoging van de ECB van deze week. (Trouwens: 2,5 jaar geleden werd Willem Buiter belachelijk gemaakt omdat hij vroeg “Kunnen centrale banken failliet gaan?“. Het lijkt er nu op dat Europa in een ander IJsland zou kunnen veranderen, zowel qua weer als qua financiën.)

Kortom, de diagnose van de crisis is verkeerd en het beleidsvoorschrift op deze basis zal ook verkeerd zijn. Net als in andere delen van het leven, maken twee fouten het niet goed. Verwacht euro wobbles bij ons in 2011 en daarna.

3 reacties op “De ECB als laatste redmiddel”

  1. Hoewel ik het eens ben met de analyse, is de vraag ook hoeveel sociale en financiële ontwrichting en besmetting door bankfaillissementen en hoe snel.

    Kijk naar de rellen in Griekenland, het VK, Italië en Frankrijk en stel je nu het resultaat voor van geen inmenging in de markteconomie zoals het was in 200/7/8/9.

    Mijn guestimate zou veel burgerlijke onrust, rellen en bloedvergieten zijn die leiden tot nog slechtere sociale en financiële omstandigheden voor de meerderheid van de bevolking, maar uw gok kan natuurlijk anders zijn.

    Verbetering heeft zijn voordelen, zowel door de hoeveelheid verlies als door de tijd die nodig is om tot het definitieve verlies te werken. Dit zal ertoe leiden dat verliezen niet noodzakelijkerwijs vallen waar ze oorspronkelijk zouden zijn gevallen en er zal ongetwijfeld succesvol huurzoekend gedrag zijn dat in het algemeen de machtige elites bevoordeelt, maar de algehele balans is een subjectieve en politieke beslissing.

    Wat het meest duidelijk lijkt, is dat vrijwel elke regering in 2008/9/10 voor verbetering heeft gekozen, net als Japan na 1990. Dit resultaat wordt ongetwijfeld getint/gedreven door een verlangen om aan de macht te blijven en door de opvatting dat het de “ beste" handelwijze.

  2. Ja, er zouden ontwrichtingen en economische chaos zijn als de systemische insolventie van banksystemen in Europa en Amerika zou worden erkend en die failliete banken onder curatele zouden worden gesteld voor systematische liquidatie. Maar wie, zeg maar, zou het geld hebben om de geliquideerde activa te kopen in een systemische insolventieoplossing? Alle activa zouden tegen brandverkoopprijzen verdwijnen en de weinige mensen met geld zouden onze economieën opkopen voor een liedje. Dit is geen praktische oplossing.

    Dus het probleem wordt: wie krijgt het reddingsgeld? Tot nu toe is het antwoord geweest: Wall St krijgt de biljoenen. Dit is fundamenteel oneerlijk voor de rest van de economie en vormt een moreel risico. Bankiers betalen zichzelf opnieuw recordbonussen voor hun geweldige prestaties, het verwerven van reddingsfondsen en verdraagzaamheid van de regelgeving. Dit zijn megamiljarden welzijnszaken, geen 'succesvolle' particuliere ondernemingsbanken.

    Het probleem is dat al het reddingsgeld naar de aanbodzijde van de monetaire vergelijking is gegaan, de banken die leningen hebben verstrekt die nu niet meer renderen. Een meer rechtvaardige oplossing voor systemische insolventie van slechte leningen zou zijn om dezelfde biljoenen te nemen die aan de banken worden gegeven, en het geld rechtstreeks aan alle Amerikaanse huishoudens te geven als $ 1000 per maand "solvabiliteitscontroles", met een bepaling dat iedereen met bankleningen moeten al hun cheques besteden aan het afbetalen van hun schulden. Hierdoor zouden vrijwel alle leningen weer renderend worden. Alle Amerikanen krijgen de cheques, dus we belonen mislukkingen niet ten koste van financieel voorzichtigen.

    Schuldaflossing dooft het geld samen met de schuld, dus er is geen toevoeging aan de geldhoeveelheid wanneer solvabiliteitscontroles worden besteed aan schuldaflossing. Er is alleen schuldvermindering. Aangezien leningen op de bankbalansen worden afgeschreven, benadert het uitstaande bedrag de huidige marktwaarde van het onroerend goed of andere activa die door de banken als onderpand tegen de leningen worden aangehouden. Zodra uitstaande leningen = marktwaarde van de onderpandactiva van banken zijn de banken niet langer insolvent.

    Dit programma redt de banken door de vraagzijde van de monetaire vergelijking, de debiteuren, te redden. Amerikanen met weinig of geen schulden konden hun cheques besteden aan sparen of beleggen of aan meer consumptie. Investeringen en consumptie creëren een vraag in de binnenlandse economie die stimulerend is.

    De Fed kan bijna gratis geld verstrekken om de solvabiliteitscontroles te financieren door staatsobligaties met 0 - 0.5% rente te kopen via het netwerk van primaire dealers, op dezelfde manier waarop ze momenteel oude staatsschulden van de banken koopt, en de banken gebruiken het geld van de Fed om nieuwe staatsschuld kopen.

    Op dit moment zijn er veel te veel Amerikaanse dollars geconcentreerd in 'dark pool' en gebruikt voor binnenlandse en wereldwijde speculatieve 'investeringen'. Speculatie is volkomen onproductief, een casino van nulsom van financiële activa waar de winsten van de ene speler alleen kunnen komen als de verliezen van een andere speler. Normaal gesproken wordt hetzelfde geld dat als lening is gecreëerd en door een lener in de economie is uitgegeven, uiteindelijk uit de economie terugverdiend en teruggegeven aan de bank om de lening af te betalen. Creatie van de lening toegevoegd aan de geldhoeveelheid, terugbetaling van de lening dooft zowel de schuld als het geld dat de geldhoeveelheid vermindert. Zo werkt de geldhoeveelheid in een balansbanksysteem als het onze.

    Maar als leningen worden terugbetaald met nieuw geld dat door de Fed is gecreëerd om de solvabiliteitsobligaties van de Schatkist te kopen, is het oude geld dat werd gecreëerd toen de oorspronkelijke lening werd verstrekt nog steeds in de economie waar het kan bijdragen aan de CPI-inflatie (als het in handen is van spenders) of hyperinflatie van activa als het geld in handen is van speculanten in het donker. Deze pools moeten worden verlaagd via belastingheffing, misschien een opgeschaalde versie van een Tobin-belasting of een meer gerichte belasting. Op deze manier verkregen belastinginkomsten zouden door de Schatkist kunnen worden gebruikt om haar solvabiliteitsobligaties van de Fed af te lossen, waardoor het belastinggeld zou verdwijnen door het uit de economie te halen en het te gebruiken om schulden terug te betalen, zoals in de eerste plaats had moeten gebeuren als alle dat geld was geherinvesteerd in de productieve economie van Amerika, waar het als inkomen verdiend had kunnen worden door debiteuren die dan hun bankschulden hadden kunnen terugbetalen uit inkomsten in plaats van uit hun solvabiliteitscontroles. Zoals het is, is het geld terechtgekomen in de financiële casino-economie waar het niet toegankelijk is voor de meeste Amerikanen die bankschulden hebben.

Reacties zijn gesloten.