De eurozone heeft dringend een psychiater nodig

Gastauteur: Stefano Micossi is directeur-generaal van ASSONIME, een bedrijfsvereniging en denktank in Rome, evenals lid van de raad van bestuur van CEPS, voorzitter van de raad van bestuur van CIR Group en professor aan het College of Europe. Dit artikel verscheen oorspronkelijk op 10 december om: Voxeu.org

De nachtmerries van de eurozone zijn terug om beleidsmakers te achtervolgen. Deze column voelt iets surrealistisch aan. De leiders klauteren op het laatste moment om een ​​ramp te voorkomen, om vervolgens de volgende minuut terug te keren naar het gedrag dat hen in de eerste plaats tot de rand van wanhoop bracht. Het stelt dat de eurozone misschien meer behoefte heeft aan een psychiater dan aan een financiële goeroe.

De zich ontvouwende financiële crisis van de eurozone heeft iets surrealistisch. De leiders doen met tegenzin wat nodig is om rampspoed te voorkomen in de laatste minuut voordat het te laat is, en de volgende minuut keren ze terug naar het gedrag dat hen in de eerste plaats tegen de muur bracht. Het resultaat van deze briljante strategie? Stijgende staatsschulden verspreiden zich over de eurozone, wat de verwachting van investeerders aangeeft dat de toekomst alleen maar meer van hetzelfde kan brengen, dwz een reeks van steeds grotere staatsschuldencrises, onder het zwaard van Damocles dat op een bepaald moment Duitsland, de betaalmeester in laatste instantie, zijn portemonnee en laat Armageddon beginnen.

Het is in de eerste plaats surrealistisch omdat de overheidsfinanciën in de eurozone grote verslechteringen hebben ondergaan, maar onder het huidige beleid niet onbeheersbaar lijken, en in veel opzichten zelfs beter zijn dan die van de VS, het VK en Japan (zie Cottarelli et al. al. 2010).

Het is waar dat Griekenland en Ierland nu worden geconfronteerd met harde aanpassingsprogramma's die vragen oproepen over politieke duurzaamheid. Bestraffende rentetarieven op EU-leningen om de Duitse publieke opinie te kalmeren hebben niet geholpen. Het besluit van de Ierse regering om de verliezen van het banksysteem goed te maken, heeft in één klap ongeveer een derde toegevoegd aan haar schuldquote - iets wat de aantredende Ierse regering heel goed kan heroverwegen, onder druk van verontwaardigde belastingbetalers, waardoor de toekomstige schuldenlast. Maar voorlopig lijken beide landen door te gaan met hun bittere medicijn, en ze hebben nu voldoende financiering gekregen om hun staatsschuld tot 2013 te beheren.

Portugal heeft te lijden gehad van een sterke verslechtering van het concurrentievermogen en de lopende buitenlandse betalingen, maar het overheidstekort en de overheidsschuld in verhouding tot het bbp zijn niet groter dan die van Frankrijk, en schattingen van het IMF geven aan dat een primair overschot in de orde van grootte van 2% van het bbp zijn schuld zou stabiliseren -to-bbp-ratio. Spanje heeft een schuldquote van minder dan 70%, wat zich zou stabiliseren met een primair overschot van 1.5% van het bbp, en neemt al krachtige maatregelen om het begrotingstekort te dichten. Italië heeft een grote schuld, maar een kleiner tekort, schijnbaar onder controle.

Al met al zijn de vereiste budgettaire correcties groot, maar niet ongekend – en het economisch herstel lijkt nu krachtiger dan verwacht. Zelfs als schuldsanering in een van deze landen op enig moment noodzakelijk kan worden als gevolg van ontsporingen in lopende aanpassingsprogramma's, hoeft dit niet noodzakelijkerwijs tot grote verliezen voor crediteuren te leiden1.

Als deze analyse correct is, reageren de financiële markten overdreven, en de meest waarschijnlijke boosdoener zijn verontrustende signalen van beleidsmakers. De vergelijking met de situatie in de VS, het VK en Japan is verhelderend.

Net als de eurozone geven die landen schuld uit in hun eigen munteenheid – momenteel in veel grotere bedragen in verhouding tot het bbp – maar in tegenstelling tot de eurozone lijdt het geen twijfel dat de rollover van de schuld op moeilijkheden kan stuiten, of dat de beschikbaarheid van dollars, ponden of yens voor hun aflossing kan worden gerantsoeneerd door de centrale bank. In de eurozone maken meningsverschillen tussen nationale leiders een dergelijke gebeurtenis denkbaar - en zelfs mogelijk. Vorige week was de aankondiging van de ECB dat ze haar staatsaankopen zou hervatten, voldoende om de zeer onrustige markten te stabiliseren.

Dit is waar de eurozone misschien meer behoefte heeft aan een psychiater dan aan een financiële goeroe. Ons grootste probleem is de onrustige financiële markten gerust te stellen dat er voldoende financiering beschikbaar zal zijn om de staatsschulden van alle leden van de eurozone te beheren. Als het ons lukt, wordt het geld eigenlijk niet gebruikt. Maar onze leiders in de eurozone blijven praten over reddingsoperaties en wanbetalingen, en varen op binnenlandse angsten dat belastingbetalers de schulden van anderen op zich zullen nemen. Na elke interventie nodigen hun zichtbare meningsverschillen over wat te doen al uit tot de volgende crisis. Als bergbeklimmers die aan hoogtevrees lijden, lijken ze onweerstaanbaar aangetrokken tot een afgrond die steeds dichterbij wordt gebracht door hun onzekere stappen.

Laten we heel duidelijk zijn. Als de eurozone dit pad volgt, worden ofwel alle staatsschulden Duitse staatsschuld, ofwel zal de euro in veel afzonderlijke valuta's instorten, wat verschrikkelijke economische ontwrichtingen veroorzaakt.

Het is hoog tijd voor onze leiders om investeerders gerust te stellen dat alle staatsschulden binnen de eurozone op een ordelijke manier zullen worden doorgerold - in tegenstelling tot de vreemde obsessie om in het Unieverdrag te schrijven dat ze hun geld zullen verliezen. Moreel risico - de angst dat losbandige regeringen dan tot nog meer losbandig gedrag zullen worden geleid - kan worden tegengegaan door passende strenge voorwaarden voor EU-leningen.

Dus niet alleen moet de Europese financiële stabilisatiefaciliteit permanent worden gemaakt, maar het middelenplafond moet vooraf met een veelvoud worden verhoogd - in plaats van onheilspellend te suggereren dat het misschien moet worden verhoogd als een ander land in de problemen komt. De EcoFin-Raad heeft afgelopen dinsdag deze simpele waarheid niet erkend. Misschien kan men op verstandigere conclusies hopen wanneer de Europese Raad volgende week bijeenkomt.

Bovendien moet de opdracht van de stabilisatiefaciliteit worden uitgebreid tot het kopen van staatsobligaties wanneer hun markten onder druk komen te staan, zo nodig met liquiditeitssteun van de ECB. Dit is een beter alternatief dan de ECB de obligaties te laten kopen, aangezien de ECB niet direct in contact komt met de lidstaten die financiële steun nodig hebben en er geen angst voor monetarisering zou ontstaan.

Tot zijn taak behoort ook het injecteren van kapitaal in noodlijdende banken van landen die onder zijn steun vallen - met interventieregels die duidelijk maken dat aandeelhouders en crediteuren hun verliezen volledig zullen dragen. Een geloofwaardige toezegging dat banken, in plaats van belastingbetalers, zullen betalen voor verkeerde leningen, is de beste manier om moreel risico binnen het financiële systeem te bestrijden.

Referenties

Cottarelli, Forni, Gottschalk en Mauro (2010), "Standaard in de geavanceerde economieën van vandaag: onnodig, onwenselijk en onwaarschijnlijk", IMF, september.

Gros, Daniël (2010), “Allemaal samen nu? Argumenten voor een oerknaloplossing voor problemen in de eurozone”, VoxEU.org, 5 december.


1 Hierover, zie Gros (2010). Hoewel ik het niet eens ben met het oerknalvoorstel, bevat de nota een suggestie voor het beheer van schuldherstructureringen die verstoringen van de financiële markt tot een minimum zouden beperken.

Gerelateerde artikelen

Eurozone – gevangen in een wereldwijd financieel – soeverein web door Clive Corcoran

De ruwe politiek van de Europese aanpassing door Michael Pettis

Eurozone – Abwarten en Tee trinken? door Dirk Ehnts

Zal Europa geconfronteerd worden met wanbetalingen? door Michael Pettis

The Great Debate©: Schauble spreekt zijn mening – Dirk Ehnts Antwoorden door Dirk Ehnts

(On)geluk in de eurozone door Dirk Ehnts