Segnali di recessione ovunque

di John Mauldin, Pensieri dal Fronte

Questo mese, la Federal Reserve si è unita ai suoi omologhi globali diventando decisamente accomodante. Jerome Powell e i suoi amici non hanno appena smesso di stringere. Presto inizieranno ad allentarsi attivamente reinvestendo i titoli ipotecari in scadenza della Fed in titoli del Tesoro. Non è esattamente "Quantitative Easing I, II e III", ma avrà alcuni degli stessi effetti.

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Perché stanno facendo questo? Una teoria, che ammetto probabilmente plausibile, era che Powell avesse semplicemente ceduto alle pressioni di Wall Street. Gli aumenti dei tassi e il QT hanno colpito i prezzi delle attività e la liquidità, a scapito dei banchieri e di altri a cui la Fed presta molta attenzione. Ma questo non corrisponde davvero ai suoi discorsi e azioni del 2018. L'annuncio della Fed del 20 marzo suggerisce che sta accadendo di più.

Penso che altri due fattori stiano guidando il pensiero della Fed. Uno è il crescente riconoscimento dello stesso rallentamento della crescita globale che ha fatto diventare accomodanti altre banche centrali negli ultimi mesi. L'altro è la consapevolezza della Fed che il suo corso precedente rischiava di invertire la curva dei rendimenti, che stava violentemente girando contro le sue aspettative del quarto trimestre e forse verso la recessione (vedi grafico sotto, per gentile concessione di WSJ'S "Colpo quotidiano“). Non sarebbe stato bello nei libri di storia, da qui il ritorno sui propri passi.

Sul secondo punto... troppo tardi. La curva dei rendimenti si è invertita e le previsioni di recessione sono diventate improvvisamente di rigore tra gli stessi esperti finanziari che erano selvaggiamente rialzisti solo poche settimane fa.

La mia posizione è stata coerente: la recessione si sta avvicinando, ma non ancora. Eppure, come la Fed, sono dipendente dai dati e gli ultimi dati non sono incoraggianti. Oggi esamineremo questo e considereremo cosa potrebbe essere cambiato.

Crepe che appaiono

Cominciamo con un passo indietro. L'economia globale chiaramente non si è ripresa dall'ultima recessione come nei cicli precedenti. Sì, il mercato azionario ha funzionato bene. Così ha il settore immobiliare. Abbiamo assistito a una certa crescita economica, che in alcuni posti si potrebbe anche definire un "boom", ma per la maggior parte è stata piuttosto moderata. La disoccupazione è bassa, ma nella migliore delle ipotesi la crescita dei salari è stata lenta. L'aumento dei prezzi delle attività, alimentato da quasi un decennio di politica monetaria accomodante, ha anche contribuito alla disuguaglianza di ricchezza e reddito, che ha alimentato movimenti populisti e ora semi-socialisti in tutto il mondo.

Questa lenta ripresa ha iniziato a svanire negli ultimi trimestri. Le prime crepe sono apparse all'estero, lasciando gli Stati Uniti come un'isola di stabilità. Non a caso, abbiamo avuto anche tassi di interesse (leggermente) positivi e quindi abbiamo attratto capitali da altre parti. Questo ha permesso alla nostra crescita di continuare più a lungo. Ma ora anche qui stanno aumentando i segni di debolezza.

Ricordiamo, questo segue anni di stimoli monetari sorprendenti, sorprendenti, senza precedenti e astronomicamente enormi da parte della Federal Reserve, della Banca del Giappone, della Banca centrale europea e di altri. In vari modi aprirono i rubinetti e li lasciarono funzionare a tutta velocità per quasi un decennio. E tutto ciò che ha prodotto è stata la suddetta debole ripresa. (Grafico sotto dal mio amico Jim Bianco, sempre tramite "The Daily Shot")

Questo, da solo, dovrebbe dirti che riporre la tua fiducia nei banchieri centrali è probabilmente un errore. Non possiamo sapere quanto peggio sarebbe stato l'ultimo decennio senza il loro "aiuto", ma sembra un successo?

Eppure eccoci qui, con milioni ancora nel buco dell'ultima recessione e un'altra forse incombente. Inoltre, non possiamo fare affidamento su precedenti storici per identificare dove, quando o perché inizierà. Ma possiamo fare alcune ipotesi plausibili.

Primo Domino

In precedenza, ho chiamato gli Stati Uniti "un'isola di stabilità". Esistono anche altre isole del genere e l'Australia è in cima alla lista. L'ultima recessione del Down Under è stata 27 – sì, 27 – anni fa, nel 1991. Nessun'altra economia sviluppata può dire lo stesso.

La lunga serie ha molto a che fare con l'essere uno dei principali fornitori di materie prime della Cina durante il boom storico di quel paese. Ma l'Australia ha fatto bene anche altre cose. Ahimè, tutte le cose belle finiscono. Sebbene non sia ancora ufficialmente in recessione, la crescita dell'Australia sta rallentando. Il professore dell'Università del New South Wales Richard Holden afferma che è in “recessione effettiva” con il PIL pro capite in calo sia nel terzo che nel quarto trimestre del 3.

(A proposito, l'Italia è allo stesso modo in una "recessione tecnica". Aspettatevi più tali eufemismi mentre i governi cercano di evitare di pronunciare la "parola R".)

Come spesso accade, si tratta di beni immobili. Il boom/bolla immobiliare australiano potrebbe disfarsi. La scorsa settimana, Grant Williams ha evidenziato un video dall'economista John Adams, dal fondatore di Digital Finance Analytics Martin North e dal consulente finanziario irlandese Eddie Hobbs, che affermano che l'economia australiana assomiglia sempre più a quella dell'Irlanda poco prima del crollo immobiliare del 2007.

The paralleli sono un po' inquietanti.

Il debito delle famiglie australiane rispetto al PIL era del 120.5% a settembre dello scorso anno, secondo la Bank for International Settlements, uno dei più alti al mondo. Nel 2007, l'Irlanda si attestava intorno al 100%.

Allo stesso tempo, la RBA colloca il debito delle famiglie australiane sul reddito disponibile al 188.6 per cento. L'Irlanda era al 200% nel 2007, mentre gli Stati Uniti erano solo il 116.3% all'inizio del 2008.

I dati della RBA mostrano anche che più di due terzi della ricchezza netta delle famiglie del paese sono investiti in immobili. Nel 2008, quella cifra era dell'83 per cento in Irlanda e del 48 per cento negli Stati Uniti. Nel frattempo, il 60 per cento di tutti i prestiti delle istituzioni finanziarie australiane è nel settore immobiliare.

Nel 2007, il Fondo Monetario Internazionale ha dato all'economia e al sistema bancario irlandese un buono stato di salute e ha suggerito che un "atterraggio morbido" fosse il risultato più probabile. Il mese scorso, il FMI ha affermato che il mercato immobiliare australiano si stava dirigendo verso un "atterraggio morbido".

I prezzi delle case a Sydney e Melbourne sono diminuiti di quasi il 14% e il 10% rispetto ai rispettivi picchi di luglio e novembre 2017, in coincidenza con il forte calo del credito che fluisce nel settore immobiliare sia per gli occupanti che per gli investitori.

Il settore immobiliare è, per sua natura, guidato dal credito. Poche persone pagano in contanti per terreni, case o proprietà commerciali. Quindi, quando il credito si esaurisce, anche la domanda di quei beni. Il calo della domanda significa prezzi più bassi, il che è negativo quando si ha una forte leva finanziaria. Da lì peggiora quando il sistema bancario viene trascinato nella mischia. Le perdite possono diffondersi rapidamente poiché le insolvenze colpiscono i finanziatori lontano dalla fonte.

Questo non è solo un problema australiano. Rallentamenti simili si stanno verificando in Nuova Zelanda, Canada, Europa e Cina. È un problema globale e un'azienda ne rivela l'impatto.

Assunzione vincolata

I titoli di spedizione e trasporto sono una sorta di "canarino nella miniera di carbone" perché sono tra i primi a segnalare un rallentamento della crescita. La scorsa settimana, FedEx ha riferito che le sue entrate di spedizione internazionale sono diminuite e ha tagliato la sua guida agli utili per l'intero anno. Il suo CFO ha incolpato l'economia, segnalato CNBC.

Continuano il rallentamento delle condizioni macroeconomiche internazionali e le tendenze di crescita del commercio globale più deboli, come si è visto nel calo anno su anno delle nostre entrate internazionali di FedEx Express”, ha affermato Alan B. Graf, Jr., vicepresidente esecutivo e chief financial officer di FedEx Corp. in dichiarazione.

Nonostante una forte economia statunitense, FedEx ha affermato che la sua attività internazionale si è indebolita durante il secondo trimestre, soprattutto in Europa. FedEx Express International è diminuita principalmente a causa della maggiore crescita dei servizi a basso rendimento e dei minori pesi per spedizione, ha affermato Graf.

Per compensare le minori entrate, Graf ha affermato che FedEx ha avviato un programma di acquisizione volontaria dei dipendenti e assunzioni vincolate. Sta anche "limitando la spesa discrezionale" e sta rivedendo ulteriori azioni.

Le azioni FedEx sono scese di circa il 27% nell'ultimo anno, in ritardo rispetto al calo dell'1% dell'ETF industriale XLI.

Questo piccolo frammento trabocca di implicazioni. Apriamone alcuni.

Le entrate sono diminuite a causa della "maggiore crescita dei servizi a basso rendimento". Quindi chi spedisce pacchi internazionali ha deciso che i costi inferiori superano la velocità. Allo stesso modo, "pesi inferiori per spedizione" segnalano che stanno spedendo solo ciò che devono, quando devono.

FedEx sta rispondendo con un programma di acquisizione dei dipendenti e "assunzione vincolata". L'azienda è sovradimensionata per le sue attuali esigenze. Ciò potrebbe anche riflettere una maggiore automazione del lavoro una volta svolto dagli esseri umani. In ogni caso, non aiuterà le statistiche sull'occupazione.

Inoltre, FedEx sta "limitando la spesa discrezionale". Non sono sicuro di cosa significhi. Ogni azienda limita sempre la spesa discrezionale, o non rimane a lungo in attività. Se FedEx sta adottando ulteriori misure, chiunque abbia ricevuto tale spesa vedrà anche entrate inferiori. Potrebbero anche dover "vincolare l'assunzione".

Ovviamente, FedEx è solo un'azienda, anche se grande e in posizione critica. Ma affermazioni come questa si sommano alla recessione se diventano più comuni... e lo sono.

Problemi tariffari

Uno dei motivi per cui FedEx è all'avanguardia è che è esposta in modo unico al commercio mondiale, la cui crescita sta diminuendo per molteplici ragioni.

Parte di esso è la tecnologia. Le cose che "spediamo" a livello internazionale sono sempre più digitali e viaggiano tramite cavi e collegamenti satellitari anziché navi e aerei. Questi tipi di beni non sono facilmente valutabili per l'inclusione nelle statistiche commerciali.

L'energia è un altro fattore. Tra la produzione di scisto statunitense e le fonti di energia rinnovabile, non importiamo tanto petrolio e gas dai mari come faremmo altrimenti. Ciò si manifesta sia nei valori commerciali che in quelli valutari. Il dollaro USA è più forte ora, in parte perché inviamo meno dollari all'OPEC.

Nota la crescita massiccia (e furtiva!) delle esportazioni di GNL (gas naturale liquefatto) negli ultimi anni. Pensa a come sarà tra qualche anno, con non uno ma quattro terminali di esportazione di GNL sulle coste degli Stati Uniti. Il gas naturale è anche la base per gran parte dell'industria chimica e dei fertilizzanti. Le abbondanti forniture statunitensi (e i prezzi inferiori alla metà del costo del gas russo in Germania) aiutano molte industrie statunitensi a competere.

Questi sono solo segni di normale progresso e cambiamento. L'economia può adattarsi a loro. La minaccia maggiore è il commercio internazionale vincolato artificialmente, che è ciò che sta creando la guerra commerciale dell'amministrazione Trump.

L'anno scorso, ho spiegato come le guerre commerciali possono innescare la recessione e i deficit commerciali non sono nulla da temere. Non ripeterò tutto questo qui. Ma da allora abbiamo assistito a diversi svenimenti/rialzi del mercato poiché restrizioni commerciali più severe sembravano più/meno probabili. Che ti piaccia o no, il valore degli asset dipende dal (relativamente) libero flusso di beni e servizi attraverso i confini internazionali. Interferisci con questo e tutti i tipi di beni diventano meno preziosi.

Iniziare una guerra commerciale, mentre la crescita sta rallentando per altri motivi, è più che poco saggio. Le tariffe agricole sono già state strappate attraverso il paese agricolo degli Stati Uniti con effetti devastanti, lasciando perdite che alcuni agricoltori potrebbero non recuperare mai.

Le minacce tariffarie del presidente hanno avuto anche un altro impatto. Le aziende si sono affrettate a importare componenti e scorte forniti dall'estero prima che le tariffe entrassero in vigore. Questo ha bloccato porti e autostrade l'anno scorso, non con una nuova domanda ma futuro domanda spostata in avanti nel tempo.

Questo è importante e penso che vedremo presto l'impatto (se non lo siamo già). Le aziende di trasporto e logistica si sono preparate per l'impennata dello scorso anno, ampliando le proprie strutture e assumendo nuovi lavoratori. Gli importatori hanno accumulato scorte nel tentativo di evitare le tariffe che avrebbero dovuto entrare in vigore a gennaio. La scadenza è stata prorogata, ma la minaccia è ancora viva.

Ad un certo punto, tutto questo deve finire. Il trasporto dell'inventario è costoso e alla fine supererà il vantaggio di evitare le tariffe. Poi il boom si fermerà bruscamente. Le importazioni diminuiranno man mano che le aziende riducono le scorte. Tutti quei lavori e progetti di costruzione scompariranno.

Ciò, combinato con gli altri fattori ciclici e gli elevati carichi di debito ovunque, potrebbe facilmente portare a una recessione. Esattamente quando è difficile dirlo. Le recessioni di solito vengono pronunciate con il senno di poi, quindi c'è qualche possibilità che ci siamo in questo momento. Ma penso ancora che lo eviteremo quest'anno. Entrare in questa scatola ha richiesto molto tempo e lo stesso vale per uscirne.

Indipendentemente da ciò, a un certo punto avremo una recessione. Penso che la prossima crisi dei subprime sarà nel debito societario. La prossima settimana esamineremo più a fondo la questione della tempistica, cosa ci dice la curva dei rendimenti e perché il prossimo decennio porterà poca o nessuna crescita economica.

Mi rendo conto che questa non è una conclusione felice, ma li chiamo come li vedo. Ti lascio con un pensiero finale ma di fondamentale importanza: preparati, non disperare. I tempi duri stanno arrivando, ma possiamo gestirli. Hai la possibilità di prepararti. Ti consiglio caldamente di prenderlo.

Un Pass Virtuale per la SIC

Il tempo vola. Lunedì è già il primo di aprile e manca solo un mese e mezzo alla Conferenza sugli investimenti strategici. Non vedo l'ora che arrivi il SIC di quest'anno: la formazione dei relatori è davvero fenomenale.

Alcuni di loro hanno confermato che sarebbero venuti all'ultimo minuto, come il mio vecchio amico Kyle Bass che arricchisce ed energizza ogni conferenza a cui parla. Non vedo l'ora di sentire di cosa parlerà nel nostro panel cinese.

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RIP, Andrew Marshall, L'ultimo guerriero

Andy Marshall, che negli ultimi 50 anni è stato spesso definito il più importante pensatore strategico di cui non si sia mai sentito parlare, è morto in silenzio lo scorso martedì all'età di 97 anni. A partire dal think tank RAND nel 1949, è stato convinto a trasferirsi dalla California di Henry Kissinger, che voleva il suo intelletto al Consiglio di sicurezza nazionale della Casa Bianca. Nel 1973, il Segretario alla Difesa James Schlesinger (con il quale ha lavorato alla RAND) lo ha portato al Dipartimento della Difesa per creare l'enigmatico "Office of Net Assessment". Era fondamentalmente un think tank progettato per analizzare minacce e problemi a lungo termine e aiutare a modellare la strategia militare per affrontarli. È stato riconfermato da ogni presidente e segretario alla Difesa fino al suo ritiro nel 2014 all'età di 94 anni.

Negli anni '1970, Andy ha notoriamente contraddetto la CIA e l'establishment della politica estera sulla forza dell'economia russa e ha previsto il suo crollo. Negli anni '1990, fece circolare silenziosamente il suo primo memo in cui affermava che la Cina dovrebbe diventare il principale obiettivo strategico dell'esercito americano. Come la sua analisi sulla Russia, all'inizio è stata ignorata.

Chiamato "Yoda" all'interno dell'establishment militare, l'influenza di Andy era enorme. L'ho incontrato per la prima volta più di 10 anni fa mentre ospitava piccoli raduni di economisti e strateghi per parlare delle loro opinioni sul futuro. Mi ritrovavo seduto al tavolo con nomi che avresti facilmente riconosciuto, ma per qualche motivo lui continuava a chiedermelo. Mi invitò a due delle sue famose sessioni di una settimana al Naval War College, dove mescolava un gruppo eclettico di pensatori con professionisti militari di alto rango per considerare futuri alternativi. Ha fatto domande e poi ci ha messo in una stanza per 12 ore al giorno, più lunghe cene in seguito, per discutere le opportunità ei problemi che gli scenari potrebbero comportare. È stato personalmente esilarante e fondamentale per me.

Alla sua festa di pensionamento, un ex vicepresidente, diversi segretari della difesa, numerosi ufficiali militari e strateghi si sono riuniti per onorare gli oltre 40 anni di servizio governativo continuo di questo singolare uomo. Ha trascorso 65 anni concentrato nel mantenere i nostri militari preparati per il futuro. Non ho abbastanza spazio per rendere adeguatamente omaggio a uno dei grandi futuristi dei nostri tempi. Andy ha portato il modello di pensiero competitivo che ha imparato all'Università di Chicago alla strategia militare. Fondamentalmente ha inventato l'arena dell'analisi inferenziale.

Puoi leggere recensioni molto migliori della carriera di Andy qui dal suo biografo (Come sta Yoda?) e al New York Times e Il Washington Post. La sua vita è raccontata nella sua biografia, L'ultimo guerriero: Andrew Marshall e la definizione della moderna strategia di difesa americana.

Solo poche settimane fa, Andy mi ha invitato di nuovo nel suo appartamento vicino al Pentagono, pieno zeppo di libri e riviste, per incontrare altri analisti. Andy era ancora mentalmente vigoroso e principalmente concentrato sulla Cina. Lì, nella sua stanza, la “valutazione netta” dei potenziali problemi con la Cina non è stata ottimistica.

Una volta ho chiesto ad Andy perché continuava a invitarmi ai suoi incontri e forum. Non ne avevo davvero idea. Ogni volta che ero in una stanza con lui e gli altri che raccoglieva, mi sentivo fuori dalla mia portata. Sorrise e disse:

"Perché non la pensi come gli altri economisti."

Detto da Andy, questo potrebbe essere il complimento più bello e più grande che abbia mai ricevuto. Andy Marshall, Riposi in pace.