La Fed a longtemps souligné l'incertitude dans l'évaluation des effets économiques des réductions d'impôts.

de la Fed de Richmond

— cet article rédigé par Helen Fessenden

Le 13 décembre 2017, le Federal Open Market Committee, ou FOMC, a conclu sa réunion politique en relevant le taux des fonds fédéraux pour la cinquième fois depuis la Grande Récession, citant un renforcement du marché du travail et une activité économique «solide». La journée a également été l'occasion de la conférence de presse finale de la présidente sortante de la Fed Janet Yellen, qui a immédiatement suivi la réunion.

La première série de questions des journalistes, cependant, s'est concentrée sur la politique budgétaire – en particulier, le projet de loi fiscale du président Donald Trump, qui était sur le point d'être approuvé par le Congrès. (Voir "Mise à jour de la politique» dans ce numéro.) En réduisant les impôts des particuliers et des sociétés de 1.5 10 milliards de dollars sur XNUMX ans, ont fait valoir ses partisans, cela encouragerait des investissements plus importants, stimulant ainsi la productivité et stimulant la croissance économique. Pourtant, lorsqu'on lui a demandé comment la législation affecterait les perspectives de la Fed sur la production, l'inflation et la politique monétaire, Yellen a adopté un ton agnostique.

"De nombreuses incertitudes subsistent quant aux effets macroéconomiques des mesures spécifiques qui pourraient finalement être mises en œuvre", a-t-elle déclaré, faisant référence aux projections économiques que le comité publie sur une base trimestrielle. « Les changements de politique fiscale [ne sont] qu'un des nombreux facteurs, y compris les données entrantes qui ont, dans une certaine mesure, modifié les perspectives de croissance et d'inflation. »

D'autres responsables de la Fed ont émis des mises en garde similaires dans les mois suivants. Le FOMC procès-verbal de janvier 2018, par exemple, a noté que « plusieurs participants ont exprimé une incertitude considérable quant à la mesure dans laquelle les modifications apportées à l'impôt sur les sociétés soutiendraient l'investissement des entreprises et l'expansion des capacités ». Et lors de sa première conférence de presse en tant que président de la Fed, Jerome Powell a déclaré que si le projet de loi contenait « des éléments qui devraient encourager l'investissement, qui devraient aider la productivité [et] encourager la participation au marché du travail », le comité ne savait pas non plus « à quel point ces effets étaient importants. vont être.

Cet épisode ne fait pas exception. Pour des raisons de longue date, la Fed a généralement été prudente dans l'évaluation du degré et du calendrier des effets des réductions d'impôt. L'ancien président de la Fed Ben Bernanke a expliqué cette approche dans un billet de blog l'année dernière. D'une part, écrit-il, la Fed a tendance à être une institution prudente face à l'incertitude. En particulier, les détails des modifications fiscales sont souvent flous jusqu'à leur adoption et parfois bien après. La Fed est également confrontée à la lourde tâche d'intégrer toutes les variables pertinentes dans ses prévisions - y compris les facteurs qui pourraient atténuer l'impact de la politique fiscale - tout en évitant de faire des déclarations publiques sur des questions politiques.

Comme Bernanke l'a également noté, cependant, la prudence de la Fed reflète ce que les économistes savent des effets probables des changements fiscaux. La plupart des réductions d'impôts depuis 1981 ont été temporaires, introduites progressivement, compensées plus tard ou adoptées à des moments où tout stimulus était confronté à des vents contraires économiques - et la théorie suggère que tous ces facteurs affectent l'ampleur et le calendrier du stimulus qui en résulte.

Le long et le court de celui-ci

La théorie économique soutient que les gens cherchent à lisser la consommation au fil du temps en fonction de leurs attentes de revenu et de richesse pour toute leur vie - ce que les économistes appellent «l'hypothèse du revenu permanent». Si vous obtenez un bonus unique, par exemple, la théorie impliquerait que votre augmentation de la consommation aujourd'hui sera inférieure au montant total du bonus, car vous voudrez en économiser au moins une partie pour une consommation future. En revanche, si vous avez une augmentation de salaire et que vous pensez qu'elle est permanente, vous dépenserez une plus grande part de l'augmentation. Les idées derrière l'hypothèse du revenu permanent sont l'une des raisons pour lesquelles les économistes soutiennent depuis longtemps que si les décideurs budgétaires veulent vraiment stimuler l'investissement, la consommation et la production, les réductions d'impôt permanentes sont bien plus efficaces que les réductions temporaires.

Une idée connexe, appelée « équivalence ricardienne », suggère que dans la mesure où les gens pensent que les réductions d'impôts d'aujourd'hui seront financées par des hausses d'impôts à l'avenir, ils économiseront un montant équivalent à la réduction d'impôts en préparation. Ce comportement pourrait atténuer tout effet stimulant prévu, mais la question de savoir si cela se produit réellement a été longtemps débattue - en partie parce que les réductions d'impôt, dans la pratique, ont tendance à ne pas être compensées à long terme.

L'histoire offre en effet des exemples de changements de revenu permanents. Au cours des décennies d'après-guerre, les Américains ont bénéficié d'une série d'améliorations de longue date. L'une était les réductions d'impôt permanentes que le Congrès a adoptées assez fréquemment des années 1940 aux années 1970, en partie comme moyen d'ajuster les tranches d'imposition, qui n'étaient pas indexées sur l'inflation. (Ce « fluage de la fourchette » signifiait que sans de tels ajustements, l'inflation érodait la valeur réelle des revenus, laissant les contribuables coincés avec des taux marginaux plus élevés de facto.) Une autre voie était l'augmentation constante des prestations de sécurité sociale, un choc de revenu positif pour les bénéficiaires. Dans un étude de 2016 du programme pendant des décennies, les économistes Christina et David Romer de l'Université de Californie à Berkeley ont découvert que la consommation des ménages réagissait beaucoup plus fortement aux augmentations permanentes des prestations qu'aux augmentations temporaires, ce qui conforte l'hypothèse du revenu permanent.

Attend et regarde

Certes, dans le monde réel, les gens n'ont pas une connaissance parfaite de leurs gains à vie. Mais les preuves suggèrent que les ménages et les entreprises réagissent en anticipation d'événements futurs. Dans le cas des réductions d'impôts, ils pourraient réagir lorsqu'un politicien ou un parti qui se présente sur une plate-forme de réduction d'impôts a obtenu une victoire électorale. Des réductions d'impôts peuvent également être anticipées avant qu'elles n'entrent en vigueur si les décideurs les échelonnent sur plusieurs années. La recherche suggère que ce délai entre le moment où les attentes sont fixées et le moment où les réductions d'impôt sont mises en œuvre influence leur impact économique.

Les économistes Karel Mertens de la Fed de Dallas et Morten Ravn de l'University College London ont testé cette idée en selon une étude analysant toutes les réductions et hausses d'impôts aux États-Unis de 1947 à 2003 pour voir si les changements attendus et inattendus ont eu des résultats différents. Ils ont découvert que des réductions d'impôts inattendues (mises en œuvre dans les 90 jours suivant l'adoption) avaient stimulé les heures travaillées, la consommation, l'investissement et la production, prenant environ deux ans et demi pour atteindre leur maximum. Mais si ces changements étaient attendus (au-delà de la fenêtre de 90 jours), alors l'investissement, les heures travaillées et la production ont souvent chuté avant le début des coupes – et n'ont repris qu'après l'entrée en vigueur des coupes – tandis que la consommation a connu une baisse plus faible et plus brève. Les réductions attendues ont toujours eu un effet de relance net, mais il a été plus modéré que lorsque les baisses d'impôts ont été une surprise. Plus largement, concluent les auteurs, ces « effets d'anticipation » pourraient expliquer un cinquième à un quart de la volatilité du cycle économique sur l'ensemble de cette période.

Alors, comment la mise en œuvre tardive d'une baisse d'impôt sur les revenus du travail pourrait-elle freiner temporairement la croissance ? La théorie suggère que si vous vous attendez à une réduction d'impôts à l'avenir, vous vous sentirez plus riche et « achèterez » plus de loisirs et de consommation dans le présent – ​​ce que les économistes appellent un « effet de revenu ». À mesure que vous prenez plus de loisirs, vous travaillez également moins d'heures et, toutes choses égales par ailleurs, la production diminue. Dans les modèles standards, les entreprises répondent à cette offre réduite de main-d'œuvre en offrant des salaires plus élevés ; ces salaires plus élevés, à leur tour, ramènent certaines personnes vers le travail, atténuant potentiellement voire compensant complètement l'effet revenu. Ensuite, une fois que la réduction d'impôt sur les revenus du travail entre en vigueur, le travail devient encore plus lucratif, vous êtes donc enclin à choisir encore plus le travail plutôt que les loisirs. Dans les hypothèses standard, ces « effets de substitution » sont généralement plus forts que l'effet revenu une fois la baisse d'impôt mise en œuvre, incitant les gens à travailler davantage en équilibre, ce qui stimule la production.

Les effets d'une baisse d'impôt anticipée sur le capital peuvent être encore plus complexes car ils dépendent de facteurs tels que l'amortissement et les décisions d'investissement des entreprises au fil du temps. En effet, étant donné que les rendements du capital s'accumulent sur de longues périodes, l'investissement peut même augmenter tout de suite, avant la mise en œuvre de la baisse d'impôt. Dans le large échantillon empirique analysé par Mertens et Ravn, cependant, l'investissement (comme les heures travaillées) a devancé les réductions d'impôts anticipées, mais a ensuite répondu positivement une fois qu'elles sont entrées en vigueur ; si les réductions sont inattendues, l'investissement a augmenté immédiatement, culminant à 10 points de pourcentage pour chaque baisse de 1 point de pourcentage des taux d'imposition.

En particulier, Mertens et Ravn ont vu les coupes de 1981 sous le président Reagan comme un test solide. Ils étaient de taille significative - coupant le taux marginal le plus élevé de 70 à 50 pour cent et le plus bas de 14 à 11 pour cent - et ont été échelonnés en cinq étapes de 1981 à 1984 tout en indexant tous les taux pour l'inflation à partir de 1985. En 1981- 1982, alors que les consommateurs et les entreprises attendaient l'entrée en vigueur de la plupart des coupes, Mertens et Ravn ont découvert que le frein causé par les « effets d'anticipation » avait un effet récessionniste encore plus important que la politique monétaire restrictive de la Fed à l'époque. A l'inverse, une fois les coupes pleinement appliquées à partir de 1983, elles ont contribué à accélérer la reprise.

Le FOMC, pour sa part, a prêté une attention particulière à la structure progressive des réductions d'impôts, mais sa principale préoccupation à l'époque était de maîtriser une inflation historiquement élevée. Alors que de nombreux membres craignaient que la combinaison d'une augmentation des dépenses de défense et d'une baisse des impôts n'entraîne des déficits plus élevés et, avec le temps, un risque inflationniste accru, le FOMC n'a pas ajusté sa stratégie - contrôler le niveau des prix en contrôlant la croissance de la masse monétaire - dans un manière. Au contraire, il a évalué les réductions d'impôts principalement comme une question de la façon dont leur introduction progressive affecterait la masse monétaire. Lors de la réunion du comité en juin 1982, par exemple, alors président Paul Volcker a noté les réductions de 30 milliards de dollars à venir comme un facteur qui pourrait conduire à un « gonflement » saisonnier de la masse monétaire ; la Fed pourrait « tolérer » cela si nécessaire, a-t-il ajouté, « si cela rend les gens plus heureux ».

Buste à Boom

Les réductions d'impôts de Bush en 2001 et 2003 – les plus importantes depuis 1981 – sont un autre cas bien étudié. Beaucoup d'entre eux ont également été introduits progressivement plutôt que mis en œuvre immédiatement. En tant que tels, ils ont donné des modèles similaires aux coupes des années 1980.

Les détails différaient cependant. Un grand changement était que les réductions d'impôts de Bush devaient expirer dans tous les domaines en janvier 2011. (Les réductions de Reagan étaient permanentes, bien que le Congrès ait augmenté certains types d'impôts dans les années 1980 et 1990, les compensant partiellement.) La raison de l'expiration date était que les règles budgétaires du Sénat avaient changé pour exiger une majorité qualifiée de 60 voix pour adopter toute loi permanente qui ajoutait au déficit sur une décennie. Faute de ces 60 voix – et portant un prix de 1.35 billion de dollars sur 10 ans – les coupes de 2001 devaient expirer. Les soucis de déficit signifiaient également que les réductions d'impôts ont été mises en place progressivement (initialement, sur cinq ans) pour réduire le coût.

Deux ans plus tard, l'administration Bush a remporté sa deuxième victoire fiscale. Il a accéléré les réductions d'impôts progressives du projet de loi de 2001, en déplaçant la mise en œuvre de 2004-2006 à 2003, et a ajouté de nouvelles dispositions réduisant les gains en capital et les impôts sur les dividendes ; ces réductions ont encore accru le déficit, de sorte qu'en vertu des règles budgétaires, elles devaient également devenir caduques. Mais contrairement à l'adoption attendue des réductions d'impôts de 1981 et 2001, la mesure de 2003 était quelque peu surprenante : le vote du Sénat était si proche que le vice-président Dick Cheney a dû rompre l'égalité, et les consommateurs et les entreprises ne connaissaient pas leur les futures réductions d'impôt entreraient en vigueur si rapidement jusqu'à ce que le projet de loi soit adopté.

La composante progressive des réductions d'impôts de Bush a donné des résultats comparables aux années 1980, selon la recherche. Dans une étude de 2006, les économistes de l'Université du Michigan Christopher House et Matthew Shapiro ont testé les « effets d'anticipation » des coupes avec un modèle simulé basé sur les paramètres de l'économie de l'époque. De 2001 à 2003, les gens ont réduit leurs heures travaillées et les entreprises ont réduit leurs investissements. Cela s'est rapidement inversé lorsque le projet de loi de 2003 a accéléré le calendrier. Le déclenchement complet de ces changements, ont conclu les auteurs, a contribué à environ la moitié du rebond de la croissance économique cette année-là, avec des heures travaillées et des investissements en hausse soudaine. (Ils soulignent également la possibilité que les effets modérateurs sur l'économie de la réduction de l'offre de main-d'œuvre en 2001-2003 aient pu annuler toute impulsion positive que les réductions progressives des investissements auraient pu produire au début.) Dans leur étude empirique, Mertens et Ravn fait une conclusion comparable sur le rythme de la reprise économique au milieu des années 2000.

Comment le FOMC a-t-il abordé ces changements lorsqu'il a délibéré ? Le record publié de 2003 montre que de nombreux membres du comité sont restés prudents même si l'économie s'accélérait à l'été et à l'automne. Les procès-verbaux de cette époque, par exemple, citaient le rôle stimulant des réductions d'impôts accélérées à court terme. Mais certains membres ont également noté qu'une partie de cela pourrait se dissiper dans les années à venir, car la plupart des dispositions devaient expirer en raison de la fonction de temporisation; de nombreuses discussions ont porté sur la question de savoir si la reprise serait suffisamment forte pour durer. Dans un discours de janvier 2004, par exemple, alors gouverneur Bernanke a noté la possible dissipation des effets des baisses d'impôts comme un risque possible dans l'année à venir qui « pourrait affecter négativement les dépenses des ménages ». (En fait, la croissance du PIB a commencé à ralentir à l'été 2004, dans un contexte de baisse de la consommation.)

Coupures pendant la crise

La politique fiscale ne se fait pas en vase clos. Les baisses d'impôts de 2008-2009 – votées face à la récession, à la montée du chômage et au fort endettement des ménages – en sont un bon exemple. Bien que ces mesures aient été destinées à encourager les dépenses, certains économistes soutiennent que le degré élevé de détresse économique a éloigné les ménages de la consommation vers l'épargne ou le remboursement de la dette, ce qui, à son tour, a réduit le coup de pouce prévu.

L'une des mesures de la législation de relance de 2009 était la réduction d'impôt « Making Work Pay », une petite réduction d'impôt pour les revenus faibles et moyens. Plutôt qu'un paiement unique, il a été mis en œuvre sur deux ans grâce à une retenue réduite sur les chèques de paie, produisant une légère augmentation du salaire net. Il s'accompagnait d'une réduction des charges sociales de 2% pendant deux ans (prélèvement prélevé sur la retenue à la source), qui a finalement été prolongée jusqu'en 2012.

Cela a-t-il bien fonctionné ? Dans un étude de 2012, l'économiste Claudia Sahm de la Réserve fédérale, rejointe par Matthew Shapiro et Joel Slemrod de l'Université du Michigan, a constaté que seulement 13% des ménages interrogés ont déclaré qu'ils dépenseraient principalement la réduction d'impôt Making Work Pay. En revanche, l'année précédente, environ 25 % des ménages ont déclaré qu'ils dépenseraient principalement l'argent d'une autre mesure de relance, un chèque de remboursement unique qui a été promulgué au début de l'année. Bien que ce résultat puisse étayer l'idée que les augmentations de revenu supplémentaires sont moins efficaces que les augmentations ponctuelles, les auteurs ont également suggéré que les ménages en 2009 auraient pu être plus réticents à consommer en raison d'un pessimisme économique plus large et d'un endettement encore plus élevé. UNE Étude 2015 de la Réserve fédérale ont trouvé un effet de bilan similaire avec la réduction des charges sociales : les ménages ont économisé la majeure partie de cette réduction, puis ont en fait réduit leurs dépenses une fois celle-ci expirée afin de pouvoir continuer à détourner leurs revenus vers l'épargne.

Pour sa part, le FOMC a largement soutenu la relance de 2009 et a noté son impact lors des réunions suivantes comme positif pour les dépenses de consommation. Mais les membres ont également mis en garde contre sa durée à court terme et sa petite taille par rapport à la contraction budgétaire au niveau de l'État et à l'effondrement général du logement. Plus généralement, la Fed, ainsi que de nombreux économistes et décideurs politiques, s'inquiétaient de ce qui se passerait une fois que ces mesures, combinées aux réductions d'impôt beaucoup plus importantes de Bush, arriveraient à expiration en 2010-2011, au moment même où l'économie entamait sa fragile reprise. . Beaucoup ont prévenu que l'expiration d'une réduction massive des impôts nuirait gravement à la consommation, d'autant plus que la politique monétaire, contrainte par des taux d'intérêt proches de zéro, avait moins de possibilités de stimuler l'économie.

Pour ces motifs, le Congrès a prolongé les réductions d'impôts et les réductions d'impôts sur les salaires de Bush jusqu'au 1er janvier 2013. Cette prolongation n'a toutefois pas résolu l'impasse politique, et ce n'est que par l'accord de décembre 2012 sur la « falaise fiscale » que l'impasse a été résolu. (Le compromis a rendu la plupart des coupes permanentes tout en mettant fin à celles pour les riches.) Ce fut également un épisode à enjeux élevés pour la Fed. Lors de la réunion du FOMC de décembre 2012, par exemple, Le président de la Fed de San Francisco, John Williams, a souligné les risques économiques et de confiance dans un tel scénario de forte incertitude de la politique budgétaire. « Il existe un danger que les ménages et les entreprises perdent confiance dans la capacité de nos élus à gouverner », a-t-il averti. Cela a également suscité une rare réprimande de la part de Bernanke en février 2013, alors qu'il appelait le Congrès à faire plus pour relancer l'économie grâce à une politique budgétaire cohérente et durable visant à guérir le marché du travail plutôt que de s'appuyer sur la Fed pour une relance par le biais d'un accommodement monétaire. « La politique monétaire … ne peut pas porter tout le fardeau », a-t-il déclaré aux sénateurs.

Aujourd'hui, les débats de politique budgétaire restent toujours aussi houleux. Mais ils occultent souvent le fait que les changements fiscaux peuvent avoir des effets incertains et complexes. Comme la recherche l'a montré, le comportement rationnel des consommateurs et des entreprises n'entraîne pas nécessairement le coup de pouce immédiat auquel certains pourraient s'attendre. La manière dont les réductions d'impôts sont programmées et attendues, si la taxe s'applique au travail ou aux entreprises, et où se situe l'économie dans son ensemble, sont toutes des variables qui ont fait de chaque modification fiscale passée une expérience unique en soi. Ces réalités de la politique budgétaire peuvent aider à expliquer la préférence de la Fed pour les mises en garde et la prudence lorsqu'il s'agit de prévoir l'impact de la politique budgétaire sur la macroéconomie.

Lectures

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Source

https://www.richmondfed.org/publications/research/econ_focus/2018/q1/federal_reserve