Dealers handel og positionering i obligationer med variabel rente

fra Liberty Street Economics

— dette indlæg forfattet af Michael Fleming og Amanda Wahlers

I januar 2014 foretog det amerikanske finansministerium sit første salg af variabel rente (FRN'er), værdipapirer, hvis kuponrenter varierer over tid afhængigt af forløbet af korte renter. Nu hvor der er gået et par år, har vi nok data til at analysere forhandlerhandel og positionering i FRN'er. I dette indlæg vurderer vi niveauet for handel og positionering, koncentration på tværs af udstedelser og auktionscykluseffekter, og sammenligner disse egenskaber med andre typer statspapirer.

Baggrund om Floating Rate Notes

FRN'er er værdipapirer med fast hovedstol med en oprindelig løbetid på to år, der foretager kvartalsvise rentebetalinger knyttet til auktionskurser på tretten ugers skatkammerbeviser. De blev indført for at udvide finansministeriets investorbase og i sidste ende sænke finansministeriets låneomkostninger, som beskrevet i dette indlæg. Sedlerne forventedes at appellere til investorer, der ønsker at undgå eksponering mod længere rentesatser, men som ønsker at forblive investeret i statsobligationer uden ofte at skulle rulle deres forfaldne regninger om til nye veksler. Hidtil har FRN'er tilbudt renter, der er højere end XNUMX-ugers sedler, med spredningen (marginen) bestemt ved hver FRN's indledende auktion.

Forhandlerhandel og positioneringsdata

Vi analyserer data, som Fed indsamler fra primære forhandlere, via FR 2004-rapporter, om deres handels-, positionerings-, finansierings- og afviklingsaktiviteter i statsobligationer og andre fastforrentede værdipapirer, information, som Fed samler på tværs af forhandlere og udgivelser. Historisk set var data kun tilgængelige for brede kategorier af værdipapirer, men Fed begyndte at frigive oplysninger om specifikke statsobligationer i 2013. FR 2004-data er blevet analyseret i tidligere undersøgelser af forhandleres stillingtagen, finansieringsaktiviteterog bebyggelsesbelastninger.

FRN Handelsaktivitet

Som vist i skemaet nedenfor er den samlede forhandlerhandelsvolumen i FRNs i gennemsnit $2.6 milliarder om dagen over vores treogtredive-måneders prøveperiode (ugen, der slutter 7. januar 2015 til ugen, der slutter 11. oktober 2017). I denne periode tegnede FRN'er sig således kun for omkring 0.5 procent af handelen med alle statspapirer (som i gennemsnit var omkring 500 milliarder dollars pr. dag i vores stikprøve), mens de tegnede sig for omkring 1.3-2.4 procent af udestående statspapirer. FRN'ers lavere handelsaktivitet er i overensstemmelse med deres appel som investeringer, der skal holdes til udløb, snarere end som instrumenter til afdækning af positioner i andre værdipapirer eller spekulation i renter.

Diagrammet viser også, at det senest udstedte FRN tegner sig for omkring 33 procent af handlen i alle FRN'er. I modsætning, dette indlæg fandt, at det senest udstedte værdipapir tegner sig for 52-85 procent af aktiviteten i sin sektor (afhængigt af værdipapiret) for almindelige obligationer og obligationer. Desuden finder vi, at 26 procent af handlen i det senest udstedte FRN handler gennem en interdealer broker (IDB), mens det sammenlignelige tal for den almindelige to-års note er 50 procent. Den lavere andel af handel med det senest udstedte FRN og gennem en IDB giver yderligere bevis for, at FRN'er ikke bruges som handelsinstrumenter i samme omfang som andre typer statsobligationer.

Analyse af stillinger

Det næste diagram afslører, at forhandlernes samlede nettoposition (lang – kort) i FRN'er som gruppe næsten altid er positiv med et gennemsnit på 4.5 milliarder dollars. I modsætning hertil er positionerne for det senest udstedte FRN næsten altid lavere (gennemsnitligt 1.3 milliarder USD) og ofte negative, i overensstemmelse med de nyligt udstedte sedler, der bruges til at spekulere i renter eller afdækningspositioner i andre værdipapirer. Ikke desto mindre, dette indlæg finder forhandlernes positioner i almindelige sedler som mere negative, hvilket tyder på, at disse sedler bruges mere aktivt til sådanne formål.

Effekter af auktioner på handel og positioner

Ovenstående diagrammer viser også den høje volatilitet og tilsyneladende cyklikalitet af FRN-handel og -positioner - muligvis en afspejling af auktionseffekter. Dette papir og dette blogindlæg viser, at auktioner er en vigtig determinant for forhandlernes position i almindelige statsobligationer, og dette papir finder, at de ansporer til yderligere handelsvolumen i statsobligatoriske inflationsbeskyttede værdipapirer.

Det næste diagram viser, hvordan daglig FRN-handelsvolumen ændrer sig over den månedlige auktionscyklus. På grund af forskelle i datarapportering er ugerne defineret i forhold til auktion dato, når man ser på alle FRN'er og i forhold til udstedelse dato for det senest udstedte FRN (udstedelsesdatoen er en til fire hverdage efter auktionsdatoen). Vi finder, at handelsvolumen i alle FRN'er varierer enormt over auktionscyklussen, med volumen mere end dobbelt så høj i løbet af auktionsugen end i nogen anden uge. Mønstret er generelt det samme for det seneste nummer, hvor stigningen i den fjerde uge forklares af virkningerne af den efterfølgende FRN-auktion (FRN'er auktioneres månedligt, så den fjerde uge siden udstedelse indeholder ofte datoen for den næste auktion).

Vores sidste diagram afslører også auktionscykluseffekter for forhandlernes nettopositioner, både i FRN'er som en gruppe og i det seneste nummer. Nettopositioner er mest positive i auktions- eller udstedelsesugen og falder derefter i de efterfølgende uger, i overensstemmelse med tidligere arbejde og med de tidlige resultater i dette indlæg. Mønstret stemmer overens med forhandlernes tegningsrolle, hvor de køber store andele af nyligt auktionerede værdipapirer og sælger dem over tid til andre investorer.

Til sidst testede vi den statistiske signifikans af disse auktionseffekter ved at regressere ændringer i forhandlerens handelsvolumen og nettopositioner på dummyvariabler, der angiver ugen for auktion eller udstedelse og efterfølgende uger. Resultaterne bekræfter, at volumen stiger markant i auktionsugen og falder den følgende uge, med virkningerne stærkest for alle FRN'er, men stadig betydelige for den seneste udgave. Positioner stiger også kraftigt i ugen for auktion eller udstedelse og falder i de efterfølgende uger. Disse enkle modeller er i stand til at forklare det meste af den ugentlige variation i handelsaktivitet og positionering på tværs af alle FRN'er, som indikeret af den højjusterede R2-statistik.

Opsummering

Vi finder, at niveauet og koncentrationen af ​​aktivitet i FRN'er er lavere end i andre statsobligationer, hvilket er i overensstemmelse med FRN'er, der tjener mere som investeringsinstrumenter end handelsinstrumenter. Vi finder et auktionscyklusmønster i forhandlerpositioner, som findes for andre statspapirer, og også et lignende mønster for handelsvolumen. Desuden er disse auktionscyklusmønstre stærke nok til at forklare en stor del af variationen i ændringer fra uge til uge i forhandlerhandel og positionering.

Ansvarsfraskrivelse

Synspunkterne i dette indlæg er forfatterens og afspejler ikke nødvendigvis Federal Reserve Bank of New York eller Federal Reserve System. Eventuelle fejl eller mangler er forfatterens ansvar.

Kilde

Dealers handel og positionering i obligationer med variabel rente

Om forfatterne

Michael Fleming er vicepræsident i Federal Reserve Bank of New Yorks Research and Statistics Group.

Amanda Wahlers, en tidligere bachelor-praktikant i banken, er studerende ved Washington og Lee University.