ألعاب نهاية لا يمكن تصورها تحافظ على الأنظمة

  بواسطة ريك ديفيس

ملاحظة المحرر: هذه هي المقالة الثانية في سلسلة من المقالات التي تناقش الألعاب النهائية المؤلمة التي حدثت عبر التاريخ وبعضها قد يكون له صلة بلعبة نهاية القرن الحادي والعشرين. 

ما نشرناه مؤخرًا حول المنظور التاريخي لألعاب نهاية الديون السيادية الأكثر جذرية (ألعاب نهاية لا يمكن تصوره ) أثار الكثير من الاهتمام. كانت فرضيتنا الأساسية بسيطة: إذا لم يكن أي من الخيارات الاقتصادية "العادية" أو التقليدية يمكن أن يحسن نسبة الدين الأمريكي / الناتج المحلي الإجمالي ، فسيتم تحديد هذه النسبة في النهاية بوسائل غير تقليدية (أو "لا يمكن تصوره") (على سبيل المثال ، الاجتماعية- المكافئ الاقتصادي لملاحظة آرثر كونان دويل الشهيرة "عندما تقضي على المستحيل ، كل ما تبقى ، مهما كان بعيد الاحتمال ، يجب أن يكون هو الحقيقة").في هذا السياق ، تعني كلمة "ممكن" أكثر من مجرد جدوى اقتصادية - يجب أن يكون الحل "الممكن" مقبولًا سياسيًا واجتماعيًا وثقافيًا لعدد كافٍ من الناخبين لجعله قانونًا. وأي حل "ممكن" يجب أن يظل قانون الأرض لفترة طويلة بما يكفي لتحقيق أهدافه (على سبيل المثال ، رفض الناخبون الأيرلنديون والأيسلنديون في نهاية المطاف الحلول السياسية / الدبلوماسية التي تم التفاوض عليها بالكامل لقضايا الديون الخاصة بهم بعد فترة طويلة من السياسيين والدبلوماسيين و يعتقد الاقتصاديون أن لديهم "صفقة منتهية").

دعونا نقسم على نطاق واسع الخيارات "التي لا يمكن تصورها" إلى فئتين عريضتين: تلك التي تحافظ على جوهر النظام الحالي ، وتلك التي لا تحافظ على ذلك. في هذه المقالة سننظر في بعض الألعاب النهائية التي تحافظ على النظام الحالي.

لا يمكن تصوره ولكن النظام يحافظ على الألعاب النهائية

نعني بعبارة "الحفاظ على النظام" الألعاب النهائية التي لا تحتاج إلى التغييرات الشاملة التي ميزت إدارات أندرو جاكسون أو فرانكلين روزفلت. في الواقع ، يمكن للنظام الذي يحافظ على الألعاب النهائية التي تمت مناقشتها أدناه أن يبقي معظم المؤسسات الحالية (على سبيل المثال ، الاحتياطي الفيدرالي) في مكانها ، حتى لو تم دفع هذه المؤسسات بعيدًا عن مناطق عملها التقليدية.

يعتبر بنك الاحتياطي الفيدرالي للولايات المتحدة مثيرًا للاهتمام في هذا السياق لعدد من الأسباب. تم إنشاؤه في عام 1913 بموجب قانون الاحتياطي الفيدرالي ، لكنه ليس منصوصًا عليه في دستور الولايات المتحدة ولا مملوكًا من قبل حكومة الولايات المتحدة. على الرغم من تعيين مجلس المحافظين من قبل الرئيس (رهنا بموافقة مجلس الشيوخ) ، فإن البنوك الإقليمية الاثني عشر الأعضاء مملوكة ملكية خاصة للبنوك التجارية في مناطقها - وهو ترتيب فريد بين جميع البنوك المركزية في جميع أنحاء العالم.

لكن الافتقار إلى التفويض الدستوري يحمل معه جانبًا آخر: لا توجد قيود دستورية على ما يمكن (أو لا يمكنه) القيام به ، نظرًا لامتثال وزارة المالية بشكل كافٍ. علاوة على ذلك ، يمكن لأعمال الكونجرس تشكيل وتوجيه وتوسيع سلطات الاحتياطي الفيدرالي حسب الرغبة (بدون تغييرات دستورية أو استفتاءات انتخابية مباشرة أو اضطرابات سياسية) - ناهيك عما يمكن لرئيس الاحتياطي الفيدرالي أن يفعله بما يكفي بينما يتردد الكونجرس أو يهتم بأمور أخرى .

(إخلاء مسؤولية من نوع ما: في معهد مقاييس المستهلك ، نفهم أن اقتصاديات العالم الحقيقي هي حقًا فن لما هو ممكن سياسيًا (حيث تمثل أيرلندا وأيسلندا تذكيرًا جديدًا). على الرغم من أننا نشعر أن التجارب المتطرفة في الاقتصاد الكينزي لم تكن أبدًا نهاية لعبة الديون السيادية الناجحة ، فإننا نفهم أيضًا الجاذبية السياسية للإنفاق بالعجز الذي يحمل معه عواقب مؤجلة فقط. في هذا السياق ، المناقشات أدناه ليست توصيات - إنها مجرد ملاحظات على بعض الخيارات القابلة للتطبيق سياسياً المتاحة لمجموعة يائسة بشكل متزايد من البيروقراطيين الاقتصاديين..)

على الأقل ، تتبادر إلى الذهن عدة إصدارات من لعبة نهاية "الفيدرالية الجامحة":

- الخيار 1: ركل العلبة على الطريق.

في باقة آخر الزوار نظرنا في إمكانية استمرار مجلس الاحتياطي الفيدرالي في اتباع المخطط المقدم من بنك اليابان - التيسير الكمي (QE) إلى ما لا نهاية. على الرغم من أن هذا لا يحل مشكلة الديون غير المستقرة / نسبة الناتج المحلي الإجمالي ، إلا أنه قد يجعلها في متناول اليد لفترة طويلة من الزمن. في الواقع ، أثبتت التجربة اليابانية أن نسب الدين / الناتج المحلي الإجمالي التي تزيد عن ضعف ما تشهده الولايات المتحدة حاليًا يمكن أن تستمر مع الإفلات الواضح من العقاب.

لسوء الحظ ، لم يصلح المخطط الياباني حتى المشكلة اليابانية. بعد مرور عشر سنوات على شكل التيسير الكمي ، ازدادت نسبة الدين / الناتج المحلي الإجمالي سوءًا ولا تلوح في الأفق استراتيجية خروج.

من المثير للاهتمام ملاحظة أن الإجراءات الأخيرة التي اتخذها الاحتياطي الفيدرالي (وبنك اليابان) لتحويل الدين السيادي بحكم الواقع إلى نقود محظورة دستوريًا في الاتحاد الأوروبي وفي جميع البلدان المتقدمة تقريبًا - حيث مزيج من التقشف الحكومي والضرائب المرتفعة والخارجية عمليات الإنقاذ و / أو تسريحات المقرضين هي الحلول الضرورية للعجز غير المستدام في الميزانية. لا عجب أن البنوك المركزية الأوروبية تعوي من الممارسات الحالية للاحتياطي الفيدرالي ، إذا لم يكن هناك سبب آخر غير أنها ترقى في بعض النواحي إلى حرب العملة المعقمة التي تذكرنا بأساليب "شحاذ جارك" الدولية التي عمقت بشكل كبير كآبة. بالإضافة إلى ذلك ، تلحق ممارسات بنك الاحتياطي الفيدرالي الحالية أضرارًا جانبية في معظم الاقتصادات التي لا تزال في طور النمو من خلال توفير كميات هائلة من السيولة الفائضة في البنوك المركزية التي تمول فقاعات أسعار الغذاء والطاقة المضاربة.

ولكن حتى لو تمكن الاحتياطي الفيدرالي بطريقة سحرية من رفع نسبة الدين الأمريكي / الناتج المحلي الإجمالي بعيدًا عن نقطة التحول 1: 1 التي حددها كارمن راينهارت وكينيث روجوف (مثلما فعل اليابانيون) ، فإن النسبة الحالية 1: 1 تعالج فقط الالتزامات "الممولة" الحالية على دفتر الأستاذ للحكومة الأمريكية. إذا قمنا بتضمين القيمة الحالية للخصوم غير الممولة (على سبيل المثال ، Medicare والضمان الاجتماعي) ، فإن النسبة الحالية الحقيقية تكون أعلى بكثير من 5: 1 ، والتي من شأنها أن تفرض ضرائب حتى على العقول المبدعة في الاحتياطي الفيدرالي. لقد درس راينهاردت وروجوف البيانات التاريخية وخلصا إلى أنه لا يوجد سبب للاعتقاد بأن "هذه المرة" ستكون مختلفة - فقاعات الائتمان (تجارية أو سيادية) تنهار في نهاية المطاف ، مهما كانت ذكاء أو تقدم المقرضين والمقترضين يعتقدون أنهم كذلك.

للأسف ، بغض النظر عن عدم جدواها ، فإن التيسير الكمي إلى ما لا نهاية هو سريع وسهل ومناسب سياسيًا. من شبه المؤكد أنه سيتم استخدامه للتخلص من الديون / الناتج المحلي الإجمالي - يمكن أن يسير على الطريق لفترة أطول قليلاً على الأقل.

- الخيار 2: Maiden Lane على المنشطات.

تم تأسيس Maiden Lane LLC (ML-LLC) في مارس 2008 "لتسهيل اندماج JPMorgan Chase & Co. الاقتصاد الأمريكي الأوسع. " ثم اقترضت شركة ML-LLC على الفور 28.82 مليار دولار مباشرةً من بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك "لشراء محفظة من الأوراق المالية المتعلقة بالرهن العقاري وقروض الرهن العقاري السكنية والتجارية بالكامل والتحوطات (المشتقات) المرتبطة بها من Bear Stearns." تم إنشاء Maiden Lanes II و III التاليين لتسهيل عملية إنقاذ مماثلة لشركة American International Group، Inc. (AIG).

كان المفهوم الكامن وراء ML-LLC بسيطًا: جعل صندوق الاحتياطي الفيدرالي صندوقًا استئمانيًا يمكنه سحب الأصول السامة من أيدي البنوك ، ثم استخدام الصبر (والجيوب العميقة) من الاحتياطي الفيدرالي للسماح لجزء كبير من تلك الأصول السامة لديك على الأقل بعض فرصة بلوغ مرحلة النضج. بالإضافة إلى ذلك ، استخدم الاحتياطي الفيدرالي بعض البراعة لإنشاء فئة ML-LLC من "المركبات ذات الأغراض الخاصة" (SPV) - كحل بديل للاحتياطي الفيدرالي الذي يضطر إلى الشراء المباشر للمشتقات الأكثر من الأوراق المالية. كانت هذه الأموال ذات الأغراض الخاصة "غير واردة" أساسًا قبل حالات الطوارئ التي أنشأها ليمان براذرز وبير ستيرنز و AIG أثناء الأزمة المالية 2007-2008.

أحد الجوانب المثيرة للاهتمام في فئة الصناديق ذات الأغراض الخاصة هو أنه ، على عكس ديون الخزينة ، ليس لديها حدود قانونية. كما أنها لا تظهر في الميزانية الفيدرالية أو في الميزانية العمومية الفيدرالية. ضع في اعتبارك هذا: بدون إذن من الكونغرس أو توجيه أو إشراف ، "أنفق" السيد برنانكي 2.2 تريليون دولار في أموال QE-1 و QE-2 (شراء سندات الخزانة والأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري) - ما يقرب من أربعة أضعاف جزء الإنفاق من قانون الإنعاش وإعادة الاستثمار الأمريكي لعام 2009 (ARRA).

مع قيام الاحتياطي الفيدرالي مؤخرًا بوضع سوابق مع توسعات في الميزانية العمومية بمليارات الدولارات و SPV ، فمن الواضح أنه لن يتطلب تغيير النظام لتوفير الحوافز الاقتصادية عبر SPV فائقة الحجم بارعة بما فيه الكفاية. لنكن "لا يمكن تصوره" حقًا: ماذا عن 100 مليار دولار من أموال القروض الجديدة الرخيصة حقًا التي ستدار من قبل إدارة الأعمال الصغيرة؟ أو ربما 1.5 تريليون دولار لشراء قروض عقارية سكنية متعثرة (ونقتبس من فقرتين أعلاه: "ثم استخدم صبر (وجيوب كبيرة) للاحتياطي الفيدرالي للسماح لجزء كبير من تلك الأصول السامة بالحصول على فرصة على الأقل للوصول إلى مرحلة النضج" )؟

تأسس بنك الاحتياطي الفيدرالي للولايات المتحدة في عام 1913 بموجب تفويض ليكون "مقرض الملاذ الأخير". في سياق عام 1913 ، كان ذلك يعني إنشاء بنك ذي جيوب عميقة بشكل تعسفي يمكن أن يوقف الهوس الجنوني على الودائع المصرفية للبلاد عن طريق إقراض الأموال حتى بعد نضوب الاحتياطيات العادية في النظام المصرفي. يمكن أن يوسع Maiden Lane كبير الحجم كما هو موضح أعلاه هذا التفويض لجعل الاحتياطي الفيدرالي أيضًا "مقرض الملاذ الأخير" في التجارة الواسعة للولايات المتحدة عندما تختار البنوك عدم نشر الاحتياطيات الفائضة التي لديها بالفعل. في هذا الوضع ، يمكن أن يأتي تمويل SPV ببساطة من نفس الاحتياطيات المصرفية الزائدة على أساس "استخدمها أو تخسرها".

لا تخطئ في ذلك: سيكون Maiden Lane على المنشطات بمثابة تحفيز كينز بكل معنى الكلمة - باستثناء ، بالطبع ، أن الدين سيتم إخفاءه عن الميزانية العمومية الفيدرالية (وبعيدًا عن تشريعات سقف الديون الفيدرالية) بطريقة ما من شأنه أن يجعل الأولاد من شركة إنرون فخورين.

- الخيار 3: إزالة فتيلة التجار.

تم تنفيذ QE-1 و QE-2 ، مثل جميع معاملات السوق المفتوحة للاحتياطي الفيدرالي ، من خلال مجموعة من 20 "تاجرًا أساسيًا" تشمل جميع المشتبه بهم المعتادين في مركز المال (بما في ذلك ، بالطبع ، Goldman ، Sachs & Co.). نحن نتفهم سهولة التعامل مرارًا وتكرارًا مع نفس المجموعة المتميزة من بنوك مراكز المال ، ولكن من المحتمل أن يتطلب التحفيز الاقتصادي الفعال شيئًا أكثر من مجرد الراحة.

إذا قرر مجلس الاحتياطي الفيدرالي تمديد التيسير الكمي (وافتراض أنه يريد فعلاً تحفيز الاقتصاد) ، فيجب عليه ضخ السيولة في أكثر بكثير من "المتعاملين الأساسيين" العشرين. يوجد أكثر من 20 بنك عضو في نظام الاحتياطي الفيدرالي (الملاك الفعليون للاحتياطي الفيدرالي). ماذا عن بعض المعاملة العادلة لجميع مالكي الاحتياطي الفيدرالي؟ وإذا قاموا بإضفاء الطابع الديمقراطي باستخدام ذلك "غير الممكن تصوره" غير المريح ، فيمكنهم أيضًا توسيع أدوار عضوية الاحتياطي الفيدرالي بشكل كبير لتشمل الجزء الأكبر من البنوك الأمريكية الأخرى التي يبلغ عددها 2,500 أو نحو ذلك والتي يمكن إثبات ديونها بشكل واضح - مما يوفر رأس المال الذي تشتد الحاجة إليه في تجارة "الشارع الرئيسي" المنتجة.

ومن منظور دافعي الضرائب ، فإن قيام 5,000 بنك بتقديم عطاءات على مجموعات أصغر من سندات الخزانة التي تم سكها حديثًا من شأنه أن يحسن إجمالي الإيرادات المتولدة من عملية المزاد - مما يؤدي إلى خفض تكلفة تمويل العجز.

على الرغم من أن هذا ليس تغييرًا تقنيًا للنظام (أي أنه لا يتطلب أي وكالات جديدة أو انتخابات أو تشريعات تمكينية) ، إلا أنه بالتأكيد "تغيير النظام" بالنسبة للأوليغارشية المالية في مركز المال (أو ربما بشكل أكثر دقة: ). لقد عاش التجار الأساسيون حياة مميزة ؛ إنها البنوك "الكبيرة جدًا للفشل" التي أنشأ لها الاحتياطي الفيدرالي "مرفق ائتمان التجار الأساسيين" (PDCF) الذي لم يكن من الممكن تصوره سابقًا للسماح بالاقتراض في "نافذة الخصم" للاحتياطي الفيدرالي استخدام القروض المضمونة بالرهن العقاري كضمان. لم يكن لدى البنوك الأعضاء الأخرى إمكانية الوصول إلى قروض "نافذة الخصم" ذات الضمانات المماثلة.

هذا هو أكثر خيارات الادخار "التي لا يمكن تصورها" بالنسبة لنخبة مركز المال ، لأنه ينسحب من تحتهم أحد الامتيازات الرئيسية (ومصادر الربح الرئيسية) - وهو تحويل الثروة المستقبلية منهم إلى بنوك " مين ستريت "أمريكا.

ولكنه سيجعل أيضًا الاحتياطي الفيدرالي أفضل تجهيزًا ليصبح في الواقع "مقرض الملاذ الأخير" للبنوك المركزية - وهو الدور الذي فشل فيه فشلاً ذريعًا خلال فترة الكساد الكبير لدرجة أن وكالة منفصلة (المؤسسة الفيدرالية للتأمين على الودائع (FDIC) ) كان لابد من إنشائه (كجزء من قانون Glass-Steagall لعام 1933) لحماية المودعين من غرائزهم الأساسية في الختم. وربما الأهم من ذلك ، في هذا السيناريو ، أن أي سيولة جديدة يضخها بنك الاحتياطي الفيدرالي ستبدأ في الاقتراب كثيرًا من الشركات الصغيرة والعمال العاطلين عن العمل في "مين ستريت" بأمريكا.

- الخيار 4: هذا عرض السبعينيات.

لا يتطلب الأمر تضخمًا مفرطًا لتقليص الديون "الحقيقية" المقومة بالعملة الهابطة. من عام 1977 حتى عام 1981 ، تقلص الدين الأمريكي "الحقيقي" بنحو 1.5٪ حتى مع عجز حكومة الولايات المتحدة عن 20٪ من إجمالي الناتج المحلي لعام 1976 - وتحسنت نسبة الدين / الناتج المحلي الإجمالي (أي انخفضت) بشكل متواضع من 35٪ إلى 32 ٪. ولو كانت حكومة الولايات المتحدة قادرة على موازنة ميزانيتها خلال نفس فترة الخمس سنوات ، لكانت نسبة الدين / الناتج المحلي الإجمالي قد تقلصت إلى 20٪ - مما قلل النسبة بأكثر من 40٪.

كان الجزء الأخير من السبعينيات فترة تضخم مرتفع ، حيث بلغ معدل التضخم 1970٪ في المتوسط ​​من عام 9.8 حتى عام 1977. في ذلك الوقت لم تكن الولايات المتحدة تعتمد بشكل كبير على الواردات (باستثناء النفط) وعلى الرغم من ركود مستوى المعيشة ، إلا أنها فعلت ذلك. لا تنقص ماديا. انتهت جولة التضخم تلك في نهاية المطاف من قبل رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي بول فولكر ، الذي رفع أسعار الفائدة إلى مستويات أعلى بما يكفي من معدل التضخم بحيث تقلص الضغط التضخمي الناتج عن النمو الاقتصادي.

بناءً على هذه التجربة ، يعتقد الاحتياطي الفيدرالي أنه يمكنه التحكم في التضخم. ومن ناحية أخرى ، فإنه يتذكر أيضًا الكساد العظيم ، وهو مقتنع بنفس القدر بأنه ليس لديه أي وسيلة على الإطلاق لإيقاف دوامة الانكماش الانكماشية في الثلاثينيات. لهذا السبب ، فإن منطقة الراحة في الاحتياطي الفيدرالي منحازة نحو معدل تضخم إيجابي معتدل ، والذي يفترض أنه يمكنه التحكم فيه. لسوء الحظ ، كان نمو التجارة الحقيقية في الولايات المتحدة بطيئًا جدًا مؤخرًا لدرجة أن التضخم الناتج عن النمو المحلي كان ضئيلًا حتى مع استمرار بعض فئات أصول "الشارع الرئيسي" (على سبيل المثال ، العقارات السكنية والتجارية) في الانكماش.

ولكن ماذا لو استخدم الاحتياطي الفيدرالي التيسير الكمي "بشكل لا يمكن تصوره" لـ "تخفيض" العملة للحث على ضغوط تضخمية خارجية؟ يمكن القول أن التيسير الكمي قد تسبب بالفعل في حدوث ذلك: على أساس سنوي (مارس 2010 إلى مارس 2011) زادت مؤشرات أسعار الواردات بنسبة 9.7٪ ، وخلال نفس الفترة الزمنية ، زادت أسعار الصادرات بنسبة 9.5٪ - مما تسبب في زيادة أسعار التصدير الأجنبية الحالية. سيكون تضخم أسعار التجارة قريبًا جدًا من المستويات "السحرية" التي شهدتها أواخر السبعينيات.

إذا لم يكن إجمالي رقم الدين هدفًا متحركًا (من المسلم به أنه "إذا" ميؤوس منه في الوقت الحالي) ، فإن أسلوب السبعينيات لمعدل التضخم البالغ 1970٪ سنويًا يمكن أن يقلل من نسبة الدين "الحقيقي" / الناتج المحلي الإجمالي بنسبة 10٪ في 38 سنوات فقط ( بافتراض أن الناتج المحلي الإجمالي "الحقيقي" ثابت على الأقل ، فإنه يمثل مشكلة في أحسن الأحوال في ضوء ارتفاع تكاليف الطاقة والسلع). ولكن على الأقل نسبة 5٪ افتراضية جديدة للديون / الناتج المحلي الإجمالي يمكن اعتبارها مستدامة وجديرة بالائتمان وفقًا لأي معايير دولية تقريبًا.

بالإضافة إلى ذلك ، في مثل هذا السيناريو من التيسير الكمي ولّد تضخمًا كبيرًا ولكن ليس مفرطًا ، ستضطر البلدان التي تربط عملاتها حاليًا بالدولار إلى فك الارتباط - وستحصل الولايات المتحدة على مزايا تصدير مع انخفاض الأجور الأمريكية "الحقيقية" إلى شيء أقرب بكثير إلى التكافؤ العالمي. باختصار ، كانت الولايات المتحدة ستفوز بسباق العملة "شحاذ جارك" نحو القاع.

تكمن مشكلة الاحتياطي الفيدرالي في أنه في الواقع لديه فقط أدوات للتحكم في التضخم الناتج عن النمو المحلي المفرط. وأي فترات طويلة من أسعار الفائدة "الحقيقية" المنخفضة أو السلبية مقارنة بالعملات الأجنبية المستقرة ستؤدي إلى هروب كبير لرؤوس الأموال.

على الرغم من أنه قد يكون من "غير المعقول" أن يستخدم الاحتياطي الفيدرالي التيسير الكمي عن قصد لفرض التضخم كمحاولة أخيرة لتعويض الاقتصاد المحلي المنكمش بطبيعته ، إلا أنه قد يتجه (دون تفكير) في هذا الاتجاه بالضبط.

ستنظر المقالة التالية في هذه السلسلة في تغيير النظام في الألعاب النهائية.

مقالات لها صلة

ألعاب نهاية لا يمكن تصوره  بواسطة ريك ديفيس 

 ريك ديفيس هو المؤسس والرئيس التنفيذي لمعهد Consumer Metric. يوفر معهد مقاييس المستهلك (CMI) معلومات جيدة وفي الوقت المناسب عن اقتصاد المستهلك في الولايات المتحدة. تتوفر معلومات أساسية عن CMI على الموقع http://www.consumerindexes.com/Overview.pdf.